文．洪寶山

1970年代的停滯性通膨，前聯準會主席伏克爾決定在1980年代初期施以鐵腕，以經濟衰退為代價，壓制了高通膨，並通過貿易全球化，以及1990年代的個人電腦+網際網路等高科技興起，讓通膨於1990年代之後的三十年期間，被市場認為通膨已死，也因此當COVID-19疫情點燃這把通膨之火時，聯準會一度認為「供應鏈瓶頸造成的通膨只是暫時性的」，錯過了第一時間壓制通膨的機會。


市場賭聯準會 不會真放手讓經濟衰退

晚了一年的時間差距，現在市場寄望在經濟已經衰退，通膨下半年就會降溫，明年持續滑落，後年回到聯準會設定的2%目標區，也就是說，美股今年已經跌落熊市，根據1990年代之後的聯準會作風，市場賭聯準會不會真的放手讓經濟衰退。

尤其今年有期中選舉因素，所以市場從先前的通膨交易策略，轉換到經濟衰退交易策略，十年期美債殖利率從6月14日的3.49%拉回到7月5日的2.82%，市場押注聯準會將挽救經濟衰退由鷹轉鴿，納斯達克指數上周漲+5.5%、標普500指數漲+3.03%、費城半導體指數漲+2.42%。

聯準會鷹轉鴿 關鍵在六月份CPI數據

聯準會真的會如市場近期所預期的，由鷹轉鴿嗎？筆者認為這僅是市場的期待，但偏離現實，根據六月聯準會紀要顯示，聯準會支持七月升息二碼或三碼，既然會議紀要如此指引，那麼聯準會的立場就不會突然大幅度轉彎。

就好比紐約聯準會主席威廉姆斯認為，隨著貨幣政策的收緊，美國今年的實際GDP成長將低於1%，明年則將小幅反彈至1.5%左右，經濟成長速度將低於長期趨勢水準，失業率將從目前非常低的水準上升，明年將達到4%以上，就算如此，威廉姆斯仍表示七月升息二碼或三碼是正確的。

雖然美債殖利率倒掛、美股跌入熊市，但這都是金融市場的提前預期反應，截至七月為止，除了製造業有走弱的跡象之外，聯準會最重視的就業市場並沒有出現轉弱的跡象，7月8日公布美國六月份季調後非農就業人口增加37.2萬人，高於預期的26.8萬人，失業率維持在3.6%，與預期一致。這份報告一出，幾乎就坐實了聯準會七月FOMC例會肯定是照著會議紀要走─即聯準會支持七月升息二碼或三碼，至於是二碼還是三碼，關鍵就在截稿日當晚的美國六月份CPI數據走向，目前經濟學家的預期平均值是較五月的8.6%上升0.1%到8.7%，通膨何時轉向，絕對是牽動聯準會升息步調的關鍵因子。

拜登出訪沙國 是神隊友還是提油救火

拜登企圖把通膨甩鍋給能源高漲，於是在本周公布CPI之前出訪沙烏地阿拉伯，其實就已經暗示了CPI數據可能又是打臉的一次，所以選擇轉移焦點，7月13日至16日訪問以色列、約旦河西岸和沙烏地阿拉伯，讀者可能不太清楚拜登這舉動有什麼背後意義，根據拜登宣稱：他將成為第一個從以色列飛往沙烏地阿拉伯吉達(僅次於利雅德的第二大城市)的美國總統；他將成為自911事件後首位訪問中東，(與此同時)美軍沒在那裡執行過作戰任務的美國總統。

不過，市場更了解拜登此行主要目的之一，試圖說服沙烏地阿拉伯增產石油，以緩解高油價對美國消費者的影響。雖然拜登也曾運送大量的愛國者導彈防禦系統所用的攔截彈作為緩和與沙烏地阿拉伯王儲穆罕默德．本．薩勒曼的緊張關係，但拜登這趟親自「負荊請罪」是被打臉？還是如願以償把WTI油價壓在每桶一百美元以下？究竟拜登在7月27日FOMC利率決策之前，是神隊友？還是提油救火？絕對是接下來左右油市的關鍵變數。

加薪不及通膨 七月升息三碼變數仍在

但是筆者認為這些變數都是看熱鬧，未來影響通膨的關鍵因子是工資調薪所導致的通膨螺旋性上漲，這是結構性問題，六月非農就業增長小幅放緩，勞動參與率下降，但薪資大幅成長，平均每小時工資較去年同期成長了5.1%，預期值為5%。

美國失業率保持在3.6%的歷史低位，但因為疫情爆發導致觀光、休閒酒店、採礦的缺工至今依舊，而交通倉儲等行業的缺工雖已補齊，但工資上漲，所以六月勞動參與率下降，失業率又在歷史低檔，工資上漲即表示有部分勞動人口退出就業市場。

於是在高通膨的背景，工資被通膨吃掉，勞動人口必然要求漲薪，反過來造成通膨扎根，這是構成1970年代停滯性通膨的條件之一，由此可推測七月的FOMC再次升息三碼的可能性提高中。